BENn 1790 Amerika mali durum istikrarsız bir durumdaydı: borç servisi maliyetleri gelirlerden daha yüksekti ve devlet tahvilleri dolar karşısında 20 sentten işlem görüyordu. Ülkenin ilk Hazine Bakanı Alexander Hamilton, güvenli hükümet borçları için derin ve likit bir piyasa istiyordu. Yatırımcı güveninin önemini anladı ve bu nedenle, Devletlerinkiler de dahil olmak üzere tüm borçların ödenmesini ve eski borçların eşit değerde, daha düşük faizli yeni tahvillerle değiştirilmesini teklif etmeyi teklif etti. Tartışmalıydı. İkincil piyasalardan ucuz borç alan spekülatörlerin daha az maaş alması gerekmez mi? Yine de Hamilton ikna edilemedi: “Bir ülkenin kredisi herhangi bir derecede şüpheli olduğunda, verme fırsatına sahip olduğu tüm krediler için şu veya bu şekilde abartılı bir ödül vermekten asla geri durmaz. »
İki yüzyılı aşkın bir süre sonra Amerikalı politikacılar Hamilton’un ilkelerini baltalamaya çalışıyor. Borç tavanı tehlikesi Amerika’yı teknik temerrüde sürükledi. Artan faiz oranları ve harcamalardaki kontrolsüzlük borç patlamasına yol açtı: Ülkenin toplam borç stoku şu anda 26,6 trilyon dolar (borcun %96’sı) düzeyinde bulunuyor. GSMH12,2 trilyon dolara (%71) kıyasla GSMH) 2013 yılında. Bakım maliyetleri kamu harcamalarının beşte birini temsil etmektedir. Federal Rezerv, niceliksel sıkılaştırma ve ihraç artışları nedeniyle Hazine tahvili stoklarını azaltırken, yatırımcılar giderek daha büyük miktarlarda tahvil yutmak zorunda kalacak.
Tüm bunlar, geçmişte korkutucu işlev bozuklukları yaşayan bir pazar üzerinde baskı yaratıyor. ABD devlet tahvilleri küresel finansın temelidir: getirileri, tüm varlık fiyatlarının dayandığı “risksiz” oranlardır. Ancak bu getiriler son derece değişken hale geldi ve piyasa likiditesine ilişkin ölçümler zayıf görünüyor. Bu bağlamda düzenleyiciler, yabancı merkez bankaları gibi daha az riskli oyuncular yerine, kaldıraçlı hedge fonların önderlik ettiği Hazine piyasasındaki faaliyetlerin artmasından endişe duyuyor. 2014 yılında yaşanan “ani çöküş” ve 2019 yılında Hazine tahvillerinin nakde çevrilebildiği “repo” piyasasındaki faiz oranlarındaki yükseliş ilk önce alarmları artırdı. Uzun vadeli yatırımcıların Fed’in müdahalesinden önce nakite hücum etmesi nedeniyle Hazine piyasası 2020’de ani satışlarla boğuştu. ICBCBir Çin bankası, günlerce Hazine bonolarının mutabakatını aksattı.
Düzenleyiciler ve politikacılar daha fazla olay riskini en aza indirmenin bir yolunu bulmak istiyor. Fed’in özel sektörle doğrudan işlem yapabileceği repo piyasalarına yönelik yeni özellikler 2021 yılında hayata geçirildi. Piyasa katılımcılarına ikincil işlemlere ilişkin haftalık raporlar, yerini daha ayrıntılı günlük güncellemelere bıraktı ve Hazine daha fazla veri yayınlamayı planlıyor. halka. Ancak bu hack’ler Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu tarafından önerilen reformlarla karşılaştırıldığında sönük kalıyor (SANİYE), 2022’nin sonunda tanımlanan ana Amerikan mali düzenleyicisi. SANİYE bu projeler hakkında istenen yorumlar; gelecek yılın başlarında bunları uygulamaya başlayabilir.
Sonuç, Hazine piyasasının sorunlarının boyutu ve nedenleri ile düzenleyicilerin bunları çözmek için ne gibi çabalar sarf etmesi gerektiği konusunda şiddetli tartışmalar oldu. Hazine ticaretinin radikal bir şekilde elden geçirilmesi kendi risklerini taşır. Eleştirmenler, önerilen değişikliklerin Hazine’nin maliyetlerini gereksiz yere artıracağını söylüyor. Bir anlamı var mı?
Mevduat onarımı
Modern Hazine piyasası akıllara durgunluk veren karmaşıklığa sahip bir ağdır. Bu neredeyse tüm finansal kurumları etkiliyor. Hazine tarafından, bir kısmı kupon ödemeli veya enflasyona bağlı olan kısa vadeli bonolar ve uzun vadeli tahviller ihraç edilmektedir. Açık artırmayla “birincil satıcılara” (bankalar ve komisyoncular) satılırlar. Komisyoncular daha sonra bunları müşterilere yeniden satarlar: yabancı yatırımcılara, hedge fonlarına, emeklilik fonlarına, şirketlere ve para piyasası fon sağlayıcılarına. Birçok alıcı, tahvillerin nakit karşılığında değiştirilebildiği gecelik repo piyasasını kullanarak Hazine tahvili satın almak için para topluyor. İkincil piyasalarda, yüksek frekanslı tüccarlar genellikle alıcıları ve satıcıları algoritmalar kullanarak eşleştirir. Katılımcılar, özellikle de büyük varlık yöneticileri, genellikle Hazine vadeli işlem sözleşmelerini (belirli bir Hazine tahvilinin değerini üzerinde anlaşılan bir tarihte hamiline ödeyen sözleşmeler) satın almayı tercih ederler çünkü başlangıçta bir tahvilin doğrudan satın alınmasından daha az likidite gerektirir. Zincirdeki her halka potansiyel bir güvenlik açığıdır.
En önemlisi SANİYEKomisyonun teklifi, Hazine ve repo piyasalarındaki işlemlerin ikili bazda değil, merkezi bir karşı taraf aracılığıyla gerçekleştirileceği merkezi takasın uygulanması yönündedir. Karşı taraf, her satıcının bir alıcısı ve her alıcının bir satıcısı olacaktır. Bu, piyasa pozisyonlarını daha şeffaf hale getirecek, ikili karşı taraf riskini ortadan kaldıracak ve “hepsi bir arada” bir piyasa yapısına öncülük edecek ve böylece komisyoncuların aracı işlemlere yönelik baskısını hafifletecektir. Nate Wuerffel BNY Bir yatırım bankası olan Mellon, merkezi takas kurallarının nispeten yakın zamanda uygulanacağını yazdı.
Henüz SANİYEEn tartışmalı öneri, Hazine piyasasını vadeli işlemler piyasasına bağlayan temel ticaret olarak adlandırılan teklifle ilgilidir. Bir vadeli işlem sözleşmesi satın alırken, yatırımcıların yalnızca Hazine’nin nominal değerinin bir kısmı olan bir “başlangıç marjı” yatırması yeterlidir. Bu, varlık yöneticileri için genellikle daha katı bir şekilde düzenlenen repo piyasası yoluyla bir tahvil alımını finanse etmekten daha kolaydır. Bu nedenle Hazine bonosu için spot ve vadeli piyasalar arasında arbitraj söz konusu olabilir. Hedge fonları açığa satış yapacak, vadeli piyasada bir Hazine teslimi için sözleşme satacak ve daha sonra bu Hazineyi spot piyasada satın alacak. Daha sonra, giderek daha fazla temel operasyonu gerçekleştirmek için sermaye olarak kullandıkları nakit karşılığında Hazine’yi sık sık repo ediyorlar. Bazı durumlarda fonlar, başlangıçtaki sermayelerinin 50’ye 1’i kadar kaldıraçlı hale gelene kadar bunu duruluyor ve tekrarlıyor gibi görünüyor.
Çoğu durumda, bu ticaret oldukça düşük risklidir. Ancak Hazine fiyatlarının çılgınca dalgalandığı 2020 gibi piyasa stresi zamanlarında, vadeli işlem borsaları daha fazla marj için hedge fonlarına çağrı gönderecek. Fonların likiditeye hızlı bir şekilde erişememesi durumunda bazen pozisyonlarını kapatmak zorunda kalabiliyorlar ve bu da ani satışlara neden oluyor. 2020’de çekirdek işlemlerin çözülmesi piyasadaki oynaklığı artırmış olabilir. bu yüzden SANİYE Özellikle Hazine piyasasında aktif olan hedge fonlarının aracı-satıcı olarak belirlenmesini ve şu anda karşılaştıkları basit açıklama gereklilikleri yerine daha katı düzenlemelere uymaya zorlanmalarını önerdi. Ayrıca hedge fonlarının bankalardan erişebileceği toplam kaldıraç miktarını sınırlayacak yeni kurallar da düşünüyor.
Bu durum, bu manevradan para kazananları çileden çıkardı. Ekim ayında, dünyanın en karlı hedge fonu Citadel’in başkanı Ken Griffin, düzenleyicinin “sadece bir sorun aradığını” söyledi. Baz ticaretinin, vadeli işlem piyasasındaki talebin spot piyasadaki fiyatları aşağı çekmesine olanak sağlayarak Hazine’nin fonlama maliyetlerini azalttığına dikkat çekti.
Politika yapıcılar kararlı durabilecek mi? arasında farklı görüşlerin işareti SANİYE Hazine’de ise Maliye Bakanlığı müsteşarı Nellie Liang geçtiğimiz günlerde piyasanın genel olarak inanıldığı kadar kötü performans göstermeyebileceğini ve kusurlarının yapısal sorunlardan ziyade zor koşulları yansıtabileceğini öne sürdü. Sonuçta piyasa likiditesi ve oran oynaklığı birbirini besliyor. Düşük likidite genellikle daha yüksek kur oynaklığını teşvik eder, çünkü küçük bir işlem bile fiyatları etkileyebilir; yüksek oynaklık da daha düşük likiditeye yol açar çünkü piyasaları hareket ettirmek daha riskli hale gelir.
Ayrıca son yıllarda olduğu gibi alışılmadık derecede canlı olan daha büyük olaylar da yüksek volatiliteye neden olabilir. Mart 2020’deki gibi aşırı stresli dönemlerin veya emeklilik fonlarının türev bahislerinde patlama yaşadığı Birleşik Krallık yaldızlı piyasada ortaya çıkan kaosun alternatif bir piyasa yapısıyla önlenebileceği kesin değil.
tekliflerinin yanı sıra SANİYEHazine, piyasanın işleyişini iyileştirmeye yönelik kendi tedbirleri üzerinde çalışıyor. Bunlar arasında veri toplama ve şeffaflığın yanı sıra geri alımların başlatılması da yer alıyor. Geri alımlar, Hazine’nin, 2024’ten itibaren yapmaya başlaması gereken yeni, daha likit on yıllık tahviller karşılığında daha eski, daha az likit tahvilleri (örneğin altı ay önce ihraç edilen on yıllık tahviller) geri satın almasını içerecektir. Temel ticareti mümkün kılan uygulamalar araştırılmayı hak ediyor, ancak Bayan Liang ayrıca temel ticaretin artan likidite gibi faydaları olduğunu da söyledi.
Hazine piyasasının babası Hamilton, onun modern versiyonunu oluşturan geniş kurum ağını hayal bile edemezdi. Yine de tahvil sahiplerinin güvenini kaybettiğinde veya likiditeye ihtiyaç duyduğunda Hazine tahvili satın almak için devreye giren spekülatörlerin rolünü şiddetle takdir etti. Coşkulu aracılardan çok, politikacıların temerrüde düşmeleri ve artan borç stokları konusunda endişelenirdi. Her ne kadar haleflerinin önerilerinin çoğu (geri alımlar ve merkezi takas gibi) geniş bir desteğe sahip olsa da, onun müzakere etmeye hevesli olanları küçümsemekten hoşlanmadığını hatırlamaları iyi olur. ■
