Asatın almama rağmen Enflasyona karşı korunmak için enflasyona karşı korumalı tahvil kurmak mantıksız görünmüyor; Bu, son enflasyon yükselişi sırasında son derece kârsız bir hareket olurdu. Yatırımcıların ABD enflasyonunun yüzde 5’e ulaştığını ilk kez gördüğü Aralık 2021’de enflasyon korumalı Hazine tahvillerine yatırılan 100 dolar, bir yıl sonra yalnızca 88 dolar değerinde olacaktı. Yatağın altındaki nakit para bile daha iyi sonuç verirdi.

Enflasyona endeksli tahvillerin sıkıntıda olduğunu söylemek yanlış olmaz. Yatırımcılar geçen yıl kendilerine bağlı borsada işlem gören fonlardan 17 milyar dolar çekti. Kanada, 2022’de bunları çıkarmayı durdurma niyetini açıkladı; Almanya Kasım ayında da aynısını yaptı. İsveç seçeneklerini değerlendiriyor. Ancak bu ülkeler hata yapıyorlar. Amacı yanlış anlaşılmadığı sürece enflasyona endeksli tahviller piyasalar ve onları ihraç eden hükümetler için hayati bir işlev görüyor.

O halde tahviller neden her zaman enflasyona karşı koruma sağlamaz? Bir tahvilin getiri kaynaklarını parçalayarak başlayın. İlk gelen kuponlar, tahvilin vadesi dolmadan alınan ödemelerdir. Enflasyona endeksli tahvillerin geleneksel emsallerinden farkı, dolar, euro veya sterlin cinsinden sabitlenmemeleri; bunun yerine tıpkı tahvilin anaparası gibi enflasyonla birlikte artarlar. Enflasyonun beklenmedik bir şekilde yükselmesi durumunda gerçek değerleri korunur. Şu ana kadar tüm bunlar enflasyona karşı koruma sağlıyor.

Ancak birçok yatırımcı için ikinci bir mekanizma önemli olacak: Tahvilin fiyatındaki değişiklikler. Bu tür değişiklikler, tahvil sahibinin hak sahibi olduğu gelecekteki ödemelerin piyasa değerindeki değişiklikleri yansıtır. Burada bir engel ortaya çıkıyor. Reel faiz oranları gelecekteki bu paranın bugünkü değerini belirler: oranlar yükseldiğinde tahvil fiyatları düşer. Ve 2022 ve 2023’te acı bir şekilde açıkça görüldüğü gibi, uzun vadeli reel faiz oranlarını bir merkez bankasının para politikasını gaddarca sıkılaştırması kadar keskin bir şekilde artıran çok az güç var. Çoğu zaman bu ikinci mekanizma, enflasyona endeksli tahvil getirilerinde birinciden daha önemlidir. Aslında bu, bir yatırımcının Aralık 2021 ile Aralık 2022 arasında yaşayacağı 12 dolarlık kayba neden oldu.

Her ne kadar enflasyona karşı koruma sağlayamasa da tahviller daha geniş bir amaca hizmet eder. Piyasalar için bunların temel değeri, ekonomik kavramlar hakkındaki inançları izole etmek (ve geliştirmektir). Geleneksel tahvil getirileri iki farklı gücü birleştirir: enflasyon beklentileri ve reel faiz oranları. Enflasyona bağlı tahviller bunları çözer: getirileri piyasanın reel faiz oranlarını fiyatlandırmasını daha açık bir şekilde ifade eder. Benzer şekilde, nominal bir tahvil ile enflasyona endeksli bir tahvil arasındaki getiri farkı, piyasanın “başabaş enflasyon oranı” olarak bilinen beklenen enflasyon değerlendirmesini verir.

Bu kavramları birbirinden ayırmak önemlidir. Spekülatörler için bu, makroekonomik baskılara dayalı ticaret yapmanın daha kolay bir yolu anlamına geliyor. Piyasa gözlemcileri için reel faiz oranlarının görünür ve alınıp satılabilir hale getirilmesi, neredeyse tüm diğer finansal varlıkların fiyatlarını açıklamaya yardımcı olur. Hisse senetlerine, tahvillere ve gayrimenkullere bakmanın bir yolu gelecekteki ödemeleri (sırasıyla temettüler, kuponlar ve kira) satın almaktır. Her birinin fiyatına yerleşik gerçek faiz oranları vardır. Ve merkez bankacıları için başabaş enflasyonu, piyasaların enflasyon hedeflerini güvenilir bulup bulmadığına dair sürekli olarak işlem gören bir ölçüm sunuyor.

Aslında uygun rezervlerle enflasyona endeksli tahviller enflasyona karşı bir miktar koruma bile sağlıyor. Enflasyon yükselirse ve merkez bankaları buna yanıt olarak faiz oranlarını yükseltmezlerse, örneğin çoğu merkez bankasının cesurca enflasyonun geçici olduğu konusunda ısrar ettiği 2021’de daha iyi performans gösterebilirler. Daha kısa vadeli enflasyona endeksli tahviller, artan faiz oranlarına daha az maruz kalarak ödemeler sağlayabilir; bu, bir spekülatörün arzu etmesi halinde kaldıraçla güçlendirilebilecek bir bahistir. Emeklilik fonları gibi tahvilleri vadeye kadar elinde bulunduran uzun vadeli yatırımcılar, tahvilin piyasa fiyatındaki dalgalanmalardan pek etkilenmezler. Enflasyona bağlı nakit akışlarını kilitlemek, çoğu zaman enflasyona endeksli olan borçları dengelemelerine yardımcı oluyor.

Tahvil ihraççıları için bu bir ödünleşim anlamına geliyor. Emeklilik fonlarının ve diğer riskten kaçınan yatırımcıların enflasyona endeksli tahvillere olan iştahı, bu tahvillere prim ödeyebilecekleri anlamına geliyor. Ancak diğer alıcılar, emeklilik fonlarının satışla ilgilenmemesi ve enflasyona bağlı tahvil piyasalarının nispeten likit olmaması nedeniyle indirim talep edebilir. Hangi etkinin baskın olduğuna dair ampirik kanıtlar en iyi ihtimalle düzensizdir. Politika yapıcılar farklı sonuçlara ulaştı. 2012 yılında Yeni Zelanda Borç Yönetimi Ofisi tarafından yapılan analiz, önümüzdeki on yılda enflasyona bağlı tahvil ihraçlarının toplam ihraç içindeki payının on kat artmasına yol açtı. Hollanda hükümeti için 2017’de yapılan bir araştırma ise tam tersi bir sonuca vardı: Sınırlı likidite, enflasyona endeksli tahvilleri yardımcı olmaktan çok baş belası haline getirdi.

Elbette hükümetlerin enflasyona endeksli tahvil ihraç ederek büyük miktarda tasarruf sağladığı durumlar olmuştur. Bu tür ilk İngiliz tahvil ihracı 1981’de İngiliz enflasyonunun 800 yıllık zirvesine denk geldi. Fiyatı %11,5’lik beklenen yıllık enflasyonu yansıtırken, sonuçta yalnızca %5,9’luk bir enflasyon oranı ödedi. Ancak son zamanlarda İngiltere ve diğer zengin ülke tahvil ihraççılarının kaderi ters yöne döndü. Yüksek enflasyon, hükümetlerin borçlu olduğu kupon ödemelerini artırdı ve artan borç faturalarına ilişkin endişeleri artırdı.

Yani bazen tahvil ihraç eden kazanır, bazen de kaybeder. Ancak uzun vadede şans onun lehine. Gerçekte, enflasyona endeksli tahviller enflasyona maruz kalmayı tahvil sahiplerinden ihraççılara kaydırıyor ve piyasalar risk almaya istekli olanlara tazminat sağlıyor. Üstelik bu, hükümetlerin üstleneceği bir risktir: Yüksek enflasyon, daha yüksek nominal vergiler ve borçların ödenmesi için daha fazla para anlamına gelir.

Bitcoin ve altını unutun

Geriye bir soru kaldı. Artan fiyatların endişesi olan bir yatırımcı, enflasyona endeksli tahviller olmasa bile 2021 sonunda ne tutmalı? Hisse senetleri, Bitcoin gibi toparlanmalarına rağmen daha kötü performans gösterdi. Ancak altın ve petrol değerlerini korudu. Enflasyonla bağlantılı olanlar da dahil olmak üzere tahvil fiyatlarındaki düşüş üzerine bahse girmek daha iyi bir çözüm olabilirdi. ■

Ekonomi hakkındaki köşemiz Free Exchange’den daha fazlasını okuyun:
Üniversiteler Ekonomik Büyümeyi Sağlayamıyor (5 Şubat)
Biden’ın yeniden seçilme şansı göründüğünden daha iyi (1 Şubat)
Friendshoring’in yalan vaadi (25 Ocak)

Ekonomi, finans ve piyasalardaki en büyük haberlerin daha uzman analizi için, yalnızca abonelere özel haftalık bültenimiz Money Talks’a kaydolun.